评级（持有）东兴纺服轻工：造纸板块涨价函助力盈利改善，电子烟政策更为明晰——行业周观点

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报告名称 ：东兴纺服轻工：造纸板块涨价函助力盈利改善，电子烟政策更为明晰——行业周观点
评级 ：持有
行业：

-20%

重点推荐：

【重点推荐】久祺股份、华利集团、李宁、申洲国际、敏华控股、

顾家家居

风险提示：宏观经济下行影响购买力、疫情发展超预期，政策风险。

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源

目录

1. 核心观点：造纸板块涨价函助力盈利改善，电子烟政策更为明晰 .............................................................................................. 3 1.1 观点综述 ......................................................................................................................................................................................... 3 1.2 分板块观点描述 ............................................................................................................................................................................. 3 2. 市场表现：轻工纺服本周均收绿 ...................................................................................................................................................... 5 3. 重点公告&行业追踪............................................................................................................................................................................ 6 4. 风险提示............................................................................................................................................................................................... 8 相关报告汇总 ................................................................................................................................................................................................ 9

插图目录

图 1：纺织服装子行业涨跌幅..................................................................................................................................................................... 5 图 2：纺织服装子行业市盈率..................................................................................................................................................................... 5 图 3：纺织服装行业涨跌前五的公司......................................................................................................................................................... 5 图 4：轻工制造子行业涨跌幅..................................................................................................................................................................... 6 图 5：轻工制造子行业市盈率..................................................................................................................................................................... 6 图 6：轻工制造行业涨跌前五的公司......................................................................................................................................................... 6

1. 核心观点：造纸板块涨价函助力盈利改善，电子烟政策更为明晰

1.1 观点综述

造纸板块盈利改善可期，为目前重点推荐。造纸板块，自去年三、四季度承受较大的原材料和能源成本压力，今年以来煤炭的价格回落，浆价虽在上行纸厂的涨价函密集发布，综合之下利润率有望环比改善。对比特种 纸和大宗纸来说，特种纸的提价幅度更高的，从提价节奏上，特种纸下游大众消费需求景气之下持续性预计 更好。

家居板块等待地产数据转好。年初家居板块在“稳增长”政策预期之下，估值经历一波修复的。目前时点，1-2 月份住宅地产开工、竣工、销售的数据仍欠佳， 2 月份社融数据也未显示出地产端转好迹象。我们认为 地产的数据转好仍需等待，家居需求端因受新房销售数据影响明显，行业的需求转好也仍需时日。在这样的 情况下，我们结合近期龙头接单数据，认为龙头业绩的确定性较强，同时低估值的家具企业也可提前布局。

1.2 分板块观点描述

（1）造纸包装

造纸：浆价方面，本周阔叶浆价格略有上涨，针叶浆现货价格有所回调，或受到国际能源价格有所回落影响。受到海外浆厂罢工、俄乌战争爆发等供给端因素扰动，年初以来浆价持续上涨，3 月价格已触及去年高位水 平。考虑到下游纸企成本压力较大，纸价受需求端压制提振幅度不及去年 Q1，预计浆价持续上涨空间较小，供给端因素影响消退前或维持高位震荡。

文化纸方面，旺季补库存与进出口改善因素支撑下，前期纸企涨价落地较为顺利，有利于缓解成本端压力；太阳、晨鸣、亚太森博等龙头纸企近期再发 300 元/吨涨价函，落地情况有待观察。建议关注太阳纸业。

特种纸方面，3 月以来纸企陆续发布较大幅度涨价通知，我们看好高景气度的细分市场具有较强的需求韧性，叠加集中度较高的竞争格局，涨价有望落地带来一二季度盈利能力的边际改善。建议关注龙头特种纸公司。

（2）电子烟

《电子烟管理办法》于 2022 年 3 月 11 日发布。我们认为：

1）口味禁令短期扰动市场。新规禁止除烟草口味以外的调味电子烟销售，考虑到此前非烟草口味产品或占 市场销量的 90%以上，口味禁令将对市场产生较大影响。政策过渡期内，产业链需要根据禁令进行调整，国 内电子烟销售预计将受到冲击。短期来看，对于从卷烟转向电子烟的现有用户，消费习惯和减害需求或带来 用户粘性，口味禁令对其影响最终或较为有限；但不排除部分用户无法购买喜爱的口味后，为了追求更强的 口感重新购买卷烟。对于潜在用户，口味禁令降低了电子烟的吸引力，或使得电子烟渗透率提升速度暂时放 缓。

2）替烟市场依然广阔。长期来看，国内烟民人数超 3 亿人，电子烟渗透率估计仅为低个位数，替烟空间依 然较大。未来电子烟行业的发展速度或取决于消费者对电子烟减害属性的认知，产业各环节监管审批节奏，以及其他新型烟草（例如 HNB）的发展情况。

3）国内严监管或提升行业集中度。《监管办法》从原材料、产能、产品、渠道、融资等各环节对国内市场实 行管控，我们认为头部制造企业更加符合监管要求，中小企业或将被淘汰。

4）关注电子烟出口发展。《监管办法》对电子烟出口限制较少，全球电子烟市场依然广阔，随着美国监管政 策逐渐明朗，海外需求有所回暖，电子烟企业出口业务发展前景依然良好。

建议关注：技术与制造能力领先、受益于海外大客户份额提升的电子烟制造龙头思摩尔国际；同时关注深入 布局 HNB 产业链的相关企业。

（3）家具

地产政策向暖确定性提高，需求端数据转好可期。2022 年政府工作报告将“稳增长”定为主题，在房地产政 策表述方面，强调支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，并把“因城施策”首次写入政府工作报 告。本周金融委工作会议将有关房地产企业的表述放在靠前的位置，表示要及时研究和提出防范化解风险应 对方案，提出向新发展模式转型的配套措施。金融委工作会议后，财政部、一行两会、外汇局等六部委积极 表态维稳。从地产数据看，1-2 月份商品房销售面积和新开工面积等仍呈明显的下滑状态，后期数据转好可 期。我们认为在金融委的定调下，地产政策回暖确定性增强，降低首付比例、降低房贷利率、放松限购等地 方地产宽松政策有望密集出台，推动地产数据进一步向好，家居公司订单和业绩有望随之企稳回升。

龙头业绩确定性强。去年年末以来，欧派家居、顾家家居、索菲亚分别推出 29800、49800、39800 套餐，产 品涵盖定制、软体、乃至电器，实现家具种类的跨越，通过整家定制实现更强的竞争力并开拓更大的市场空 间，拉开整家竞争的序幕。欧派家居在品类上已拓展到门窗、装修主辅材等，同时在经销、大宗、整装三大 渠道上均持续保持先发优势，品类与渠道共同拓展、相互促进，业内优势得以持续扩大；顾家家居依托于软 体的消费品属性以及自身在软体领域建立的渠道和产品优势，形成更强的品牌效应，今年计划开单店 1000 家，床垫和定制家具板块均有望实现高速增长。我们认为欧派和顾家作为龙头公司业绩确定性强，地产销售 数据回暖后有望加速成长，持续推荐。索菲亚零售业务优势仍在且重回增长，信用减值风险基本释放，未来 整家和橱柜的发展值得期待，建议持续关注。

【重点推荐】顾家家居、欧派家居、久祺股份、太阳纸业

【建议关注】公牛集团、索菲亚、思摩尔国际、中顺洁柔

（4）纺织服装

运动鞋服代工景气持续，流动性风险消除。挑战之下大部分国际运动品牌近期收入、业绩表现强劲。2021 年 国际运动品牌面临多方面的挑战：一是全球范围内疫情仍有反复对需求形成影响，以及疫情对于南亚、东南 亚等供应链集中地的影响影响了供给端；从地区看，大中华区自 2021 年 3 月爆发新疆棉事件以来，国际品 牌在中国的销售持续呈下滑状态。在这些不利因素之下，主要的国际运动品牌在 2021 年仍取得了较好的业 绩，尤其是收入端的韧性比较明显。我们认为：一是国际品牌在品牌力以及产品矩阵的成熟度上仍然有深厚 的积累，其次国际品牌在产品专业性和营销方面也是持续在进步。并且，从市场端看，欧美地区户外运运动 持续景气，专业体育赛事和活动正常化，带来了运动鞋服的旺盛需求。我们认为，国际品牌的景气状况，将 有助于代工端的订单持续。从流动性上看，国务院金融稳定发展委员会表态也消除了外资继续流出风险，尤 其是港股运动服饰的流动性明显改善，反弹可期。

低估值服装家纺，边际改善可期。服装行业四季度受到冷冻不及预期和疫情反复，在四季度动销压力较大，进入到 3 月份上海、深圳等地的严重疫情，将进一步给服装动销造成压力，尤其是定位高端的服装和家纺品 牌。从估值方面，服装家纺重点公司的估值都有明显回落，目前具备配置的性价比，我们认为在后期疫情得 到有效控制后，基本面的好转和估值的修复将有望同步发生。

【重点推荐】华利集团、李宁、安踏体育、太平鸟、罗莱生活、申洲国际

【建议关注】欣贺股份、森马服饰

风险提示：疫情影响经济复苏，下游需求不及预期，地产销售不及预期。

2. 市场表现：轻工纺服本周均收绿

本周纺织服装各子板块涨跌幅依次为其他纺织-1.93%、家纺-2.14%、鞋帽及其他-2.20%、印染-2.45%、非运 动服装-2.72%、棉纺-3.18%、辅料-4.41%、钟表珠宝-5.69%。

本周轻工制造各子板块涨跌幅依次为：印刷 2.73%、塑料包装-0.10%、成品家居-1.59%、纸包装-1.97%、定 制家居-2.10%、卫浴制品-2.45%、金属包装-2.81%、特种纸-3.25%、娱乐用品-3.44%、大宗用纸-3.82%、瓷

砖地板-4.73%。

收入上升 56%至 225.72 亿元人民币；毛利率上升 3.9 个百分点至 53.0%；经营杠杆增强，带动经营利润率上 升 7.6 个百分点至 22.8%；经营现金流增长超过 136%至 65.25 亿元人民币。

【特步国际|业绩】
公司发布 2021 年度业绩，收入达 100.13 亿元(人民币，下同)，同比增长 22.5%。公司普通股股权持有人应 占溢利上升 77.1%至 9.08 亿元。期内毛利率由上年同期的 39.1%升至 41.7%。

【天虹纺织|业绩】
公司公布 2021 年业绩，期内收入上升 35.5%至人民币 265 亿元，股东应占溢利增加 419.3%至人民币 26.9 亿 元；毛利率上升 8.3 个百分点至 22.1%，净利润率增加 7.6 个百分点至 10.3%。

【玖龙纸业|业绩】
公司发布中期业绩报告，业绩与此前预告完全一致。截至 2021 年 12 月 31 日止六个月，公司实现营收 344.71 亿元，同比+11.61%，净利润 27.75 亿元，同比减少 30.67%。

【宝钢包装|业绩快报】
公司 2021 年营业收入 69.68 亿元，同比+20.44%；归母净利润 2.70 亿元，同比+70.49%。其中 Q4 营收 20.14 亿元，同比+21.57%；归母净利润为 0.67 亿元，同比+464.76%。

【景兴纸业|业绩快报】
公司 2021 年营业收入 62.25 亿元，同比+27.70%；归母净利润 4.41 亿元，同比+41.51%。其中 Q4 营收 17.22 亿元，同比+23.34%；归母净利润为 0.80 亿元，同比-25.95%。

【顾家家居|增持进展】
截至今日，公司经销商认购的迎水投资已增持公司 0.54 亿元的股份。增持计划为 3 月 4 日起 6 个月内增持 不低于 1 亿元，不超过 2 亿元。

【太平鸟|回购】
截至 2022 年 3 月 14 日，公司通过集中竞价交易方式累计已回购股份数量为 80.98 万股，占公司总股本的比 例为 0.17%，成交的最高价为 22.40 元/股，成交的最低价为 21.50 元/股，累计支付的总金额为 1786.26 万 元。

【思摩尔国际|回购计划】
公司计划在发布年度财务业绩后 6 个月内，以不高于 15 亿港元的资金回购公司股份，回购的股份将会被注 销。

【江山欧派|补助】
截至今日，公司 Q1 共收到政府补助 0.65 亿元，其中 0.51 亿元计入当期损益。

【2 月全国建材家居卖场销售额同比上涨】

1 月全国建材家居景气指数 BHI 为 102.97，环比下降 3.02 点，同比上涨 23.00 点。全国规模以上建材家居

卖场 1 月销售额为 840.11 亿元，环比下降 15.45%，同比上涨 86.55%，1-2 月累计销售额同比上涨 52.07%。

4. 风险提示
风险提示：宏观经济下行影响购买力、疫情发展超预期，政策风险。

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资料来源：东兴证券研究所

分析师简介
刘田田
对外经济贸易大学金融硕士， 2019 年 1 月加入东兴证券研究所，现任大消费组组长、纺服&轻工行业首席分析师。2 年买方

经验，覆盖大消费行业研究，具备买方研究思维。

常子杰
中央财经大学金融学硕士，2019 年加入东兴证券研究所，从事轻工制造行业研究。

研究助理简介
沈逸伦
新加坡国立大学理学硕士，2021 年加入东兴证券研究所，从事轻工制造行业研究。

分析师承诺
负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本 人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分 析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或 观点直接或间接相关。

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行业评级体系

公司投资评级（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数）：

以报告日后的 6 个月内，公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义：

强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率 15％以上；

推荐：相对强于市场基准指数收益率 5％～15％之间；

中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；

回避：相对弱于市场基准指数收益率 5％以上。

行业投资评级（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数）：

以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义：

看好：相对强于市场基准指数收益率 5％以上；

中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；

看淡：相对弱于市场基准指数收益率 5％以上。

东兴证券研究所