评级（）元宇宙专题之三：NFT在中国向何处去？ ——政策、路径探讨

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报告名称 ：元宇宙专题之三：NFT在中国向何处去？ ——政策、路径探讨
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证券研究报告 | 2022年03月21日

元宇宙专题之三:
NFT在中国向何处去？——政策、路径探讨

行业研究 · 深度报告

投资评级：超配

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1、NFT的属性和价值？NFT是一种艺术品/版权/数字艺术品等的非标凭证，是一串计算机代码，购买NFT并不能获得实物本身，拥有的是艺术品的网络虚拟财产权。国内NFT交易限制二次流转，且限制NFT的收藏权利（没有艺术品的版权和所有权），目前仅能在平台规则范围内做有限制的转赠。国内NFT核心产业链环节包括内容端-NFT发行端-NFT交易端-底层技术端，国内NFT平台大部分产业布局仅停留在发行端（一级市场）和 底层技术端，阿里、腾讯的鲸探和幻核以及视觉中国的“元视觉”均属于偏向发行端的一次销售，国内区块链的发行以联盟链为主。因国内没有严格意义上的二次交易平台，当前NFT在国内其收藏属性大于金融属性。

2、NFT为何没有完全放开？NFT交易平台的价值如同淘宝平台之于电商产业链，一方面既可以ToC、ToB，另一方面，若可二次交易流通，行业价值将得到真正释放。当前NFT二次交易未真正放开根源在于NFT尚未真正 定性。政策端主要有如下监管约束：1）虚拟货币炒作风险：国内尚无相关明确法律明确NFT是否为证券；2）二次交易的问题：根据国发【2012】37号文和国发【2011】38号文指引，国家对交易所平台有严格限定，并做过大规模整顿；3）金融属性之外涉及NFT的确权及版权保护等问题尚不明晰。NFT在中国的发展路径更加倾向于一种无币化的探索，NFT如果被认定为金融产品，必须有相对应的交易所交易，持有相关金融牌照，在这基础上产品的持有人不能超200人，T+5交易，且不得做标准化合约交易等。而在国内新设交易所难度较大，需要经过国务院或国务院金融管理部门批准，新的金融牌照发放对于传统金融机构而言更加困难。

3、从海外到中国，NFT的前景和空间如何？全球市场发展迅猛，2021年全球NFT交易量超176亿美元，是2020年的21倍，海外综合NFT交易平台龙头Opensea引领全行业，截至22年3月市场份额约占比50%，2月交易量49 亿美元，是去年同期的50倍。Opensea交易机制完善，NFT定性相对明晰，且可二级交易：平台够大、可跨链、低佣金、免铸造。尽管海外的NFT因有虚拟属性而被受到监管约束，但本质仍然被认定为证券。我们认为 中国的NFT平台相比Opensea更加中心化、规模更小、监管可控，在明晰NFT属性及政府的引导下，中国有望逐步探索更加合规的NFT平台：

1）文交所有牌照优势：1）文交所的设立需要国务院及省的批复通过，大股东多为地方国资；2）文交所从事的文化产权交易及相关投融资工作采用政府引导，市场化运作的方式；3）文交所最核心的指导文件是中 宣发【2011】49号文，对交易平台有明确的底层政策框架指导；4）目前全国各地文交所对数字文化产权交易已有相关布局或探索。此外，2022年1月4日数字人民币正式上线。

2）数字人民币奠定了数字藏品的流通交易基础：一方面数字人民币利于确保NFT交易的资金安全，防止洗钱和非法集资；另一方面，同质化数字人民币的顶层设计将给予非同质化的NFT行业相关政策指引。

3）如果放开，NFT空间有多大？若NFT二级市场放开，我们预计2026年中国的NFT市场规模约298亿（三方咨询机构头豹研究院测算为295亿），若中国未放开二级交易市场，远期预测2026年NFT中国市场规模约为60亿，大约是放开后的1/5，我们预计远期2026年NFT市场规模在放开二级市场前后有四倍的规模差。

投资建议：1）NFT交易平台的价值，相当于淘宝之于电商，NFT市场放开二次交易是行业市场空间真正打开的标志。我们认为NFT市场二次交易的放开需要在国家金融监管之下展开，依托文交所平台的合作值得关注，尤其是地方国资传媒上市公司和头部互联网公司在NFT市场的探索。一方面，地方国资背景的传媒公司参股地方文交所平台，另一方面，头部互联网大厂腾讯阿里正进行全产业链的深入探索，目前互联网平台仍然停 留在NFT发行端一级市场的布局。2）NFT尚未在国内真正定性，收藏价值大于金融属性，无币化的版权确权探索是当前正在进行的清晰方向。建议关注版权类的相关公司在NFT底层技术领域的布局。3）NFT（数字藏 品）市场的放开，有望盘活沉睡的文化资产、数字版权等内容，从而带动整个板块表现。建议从两个维度把握投资机会：1）在NFT/文交所等相关领域已经有所布局的相关标的视觉中国、三人行、浙文互联等标的；2）当前传媒内容板块整体处于估值历史低位，NFT有望激活头部IP资源变现价值，提升商业化能力，推荐处于估值底部的芒果超媒、三七互娱、光线传媒、华策影视、姚记科技等细分领域内容龙头。

风险提示：政策风险不确定性；NFT投机性的风险；国内区块链技术尚不成熟；版权保护风险。

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1.1.数字藏品NFT的生成和交易过程

➢ NFT：全称为non-fungible token（不可替代的代币），是“一种架构在区块链技术上的加密数字权益证明，其映射实体收藏品等实物资产和图像、音乐、游戏道具等虚拟资产”。➢ NFT的生成过程：NFT生成过程如图1所示，链下信息包括图片类文件数据（存储于其他云端服务器）和NFT元数据（包括某图片的名称、时间、属性参数等，类似于“房产证”），链 上信息包括哈斯算法和哈希值、NFT、Token URI（存储在区块链上的数位文件，对存储位置定位）。若将图片元数据上链，则图片做任何修改都可以追溯到。

➢ NFT的交易过程：NFT的创建、发行及交易过程如图2所示。NFT发行方获得创作者的授权，与区块链签订协议并向其付费完成NFT商品的铸造（发行方可以上自己的链，也可以让NFT平 台上链），铸造方式包括衍生创建和原始创建。NFT购买者通过直接购买、竞价或接受空投方式获得NFT，区块链记录该交易记录及NFT的所有权的转让记录，NFT购买者以法定货币或 虚拟货币来支付对价。需要注意的是，国内NFT尚不能二次交易，且限制NFT的收藏权利（没有艺术品的版权和所有权），目前仅能在平台规则范围内做有限制的转增。

资料来源：Non Fungible，汇业法律观察，国信证券经济研究所整理

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1.2.当前国内NFT价值收藏属性强于投资属性

➢ 国内NFT在所有权及二次流转上有限制，NFT的价值需要兼顾考虑其收藏属性和金融属性，国内其金融交易属性相对被弱化。

➢ 全球来看，从NFT的发售来看，NFT的不可替代性是相对的：购买NFT购买的是一串计算机代码，并不能获得实物本身，拥有的是艺术品的网络虚拟财产权。1）客观上不同公 链可以发行相同艺术作品的NFT，但发行平台一般不会多链发布；2）按照ERC-721代币标准：单一作品只能发行一个NFT，譬如文物数字藏品在Opensea的独家发行。按照ERC-1155代币标准：单一作品可以发行多个NFT,智能合约会限制基于公链上的发行总数量，譬如在蚂蚁链的鲸探上发行的1万个19.9元的数字藏品。

➢ NFT对于国内购买者而言，到底购买了什么？1）部分平台赋予购买者获得数字艺术品的使用权、复制权等，如古董艺术品的NFT购买者可以获取其元数据，利于古董艺术品的 流转；2）对艺术家和创作者的心理认同，获得粉丝唯一认证编号或专属铭牌；3)若国内二次交易市场打开，国内NFT市场才有望真正打开。

资料来源：opensea，鲸探，QQ音乐，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容

1.3.国内NFT产业链环节：主要平台集中于发行端和底层技术端

➢ 国内NFT核心产业链环节包括内容端、NFT发行端、底层技术端（区块链、结算系统、存储系统等）、NFT交易端（国内生尚未有合规的二次交易平台）。 1）内容端主要来源 于数字资产创作者或艺术品实物或相关版权方，包括IP内容版权相关公司、艺术品持有机构等,目前国内90%为原生数字艺术品，衍生类内容以2021年12月齐白石的《群虾图》为里程碑式的突破；2）NFT发行端所在NFT一级市场，是当前国内大部分NFT平台所属环节；3）底层技术端重点包括区块链相关公司，结算系统主要通过结算平台（如支付宝）或自有虚拟货币完成资金流转；4）NFT交易端仅有一次交易，目前国内尚没有严格意义上可以做二次交易的中间平台。

➢ NFT发行端：国内的NFT发行端或NFT平台大部分附属于互联网大厂和国资媒体平台，如腾讯的幻核、阿里的蚂蚁链，新华社、央视网、上海证券报也发布了相关数字藏品。目 前数字藏品只能在平台规则下转增或个人收藏。我们认为 视觉中国的“元视觉”平台本质上仍然是一个类发行的平台。

国内NFT（数字藏品）发行平台

资料来源：头豹研究院，国信证券经济研究所整理

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1.3.国内NFT产业链环节：主要平台集中于发行端和底层技术端

➢ 视觉中国的“元视觉”本质上仍然是一个类NFT发行的平台。元视觉在视觉中国500px影像社区首页一级栏目中，视觉中国通过数字版权交易平台、元视觉数字藏品平台，为 创作者和艺术家、使用者和收藏家等相关主体提供基于区块链信任机制的协同创作、版权保护以及交易变现等多种场景赋能；为创作者和艺术家提供两次变现的机会，即数 字版权授权+数字藏品销售。元视觉核心价值还在于NFT产业链前端，我们以公司近期发售的《Moment Forever》为例，购买作品《Sara》数字藏品，可获得一个数字版原文 件资产，该NFT铸造在国内联盟链长安链上，但用户不得对数字藏品进行炒作、场外交易等，切不能用于商业用途，从产业链来看，“元视觉”的价值更靠近前端创作者。

视觉中国“元视觉”发售NFT作品

资料来源：500PX，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容

1.3.国内NFT产业链环节：主要平台集中于发行端和底层技术端

➢ 底层技术端：全球NFT市场和中国市场最大差异体现在区块链上。1）国外以公链为主，所有节点对所有人开放，全球最大的交易平台Opensea就是在公链上交

易，全球公链以以太坊、Flow链为代表；2）国内以联盟链为主，只对内部成员开放管理，如蚂蚁链、长安链，目前国内的联盟链在金融监管可控范围内。

➢ 国内公司趣链科技是目前中国业务体量最大的联盟链底层平台。

资料来源：区块链研究中心，国信证券经济研究所整理

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➢ NFT交易平台的价值如同淘宝平台之于电商产业链，一方面既可以ToC、ToB，另一方面，若可二次交易流通，行业价值将得到真正释放。

➢ 为何没有放开？——当前NFT二次交易未真正放开根源在于NFT尚未真正定性。

➢ 政策端主要有如下监管约束：1）虚拟货币炒作风险：政府历来对虚拟货币强监管；2）二次交易的问题：根据国发【2012】37号文和国

发【2011】38号文指引，国家对交易平台有严格限定；3）金融属性之外涉及NFT的确权及版权保护等问题尚不明晰。

NFT平台在中国的产业价值类比

资料来源：头豹研究院，中央政府网，央行，国信证券经济研究所整理

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2.1.监管环境1：防范虚拟货币炒作风险
➢ 国内尚无相关明确法律明确NFT是否为证券，与FT相比，NFT不能相互交互和分割，但仍有平台借NFT炒作虚拟货币，可能面临非法集资等问题，因而不能完全 否定NFT具有代币性质。

➢ 我国对虚拟货币一打击力度非常严厉，NFT在中国的发展路径更加倾向于一种无币化的探索，强调NFT作为数字资产的凭证属性、更加侧重版权保护等问题。

虚拟货币相关政策监管文件

资料来源：头豹研究院，中央政府网，央行，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容

2.1.监管环境1：防范虚拟货币炒作风险

➢ 从国外市场的案例来看，美国SEC委员Hester Peirce在2021年证券通证峰会(2021 Security Token Summit) 上发言指出，分割后的NFT可能会被归类为证券。如果该NFT被认定为证券，发行NFT的行为可能构成虚拟货币融资（ICO）的行为。

➢ 目前海外头部NFT的限量发行，引发疯狂炒作。如Yuga Labs创作的《101 Bores Ape Yacht Club BAYC NFT》卖出2439.3万美元，远高于预估价1800万美元、世界第三高数字艺术品《Everyday：The First 5000 Days》拍出超6900万美元的价格，本人贴出的竞标价为1325万美元

资料来源：opensea，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容

2.2.监管环境2：关于交易所的约束限定

➢ 2011-2012年国家曾对不规范的交易市场做过清理整顿。若涉及二次交易，交易市场需要遵循国发【2011】38号文《国务院关于清理整顿各类交 易所切实防范金融风险的决定》和国办发【2012】37号文《国务院办公厅关于清理政整顿各类交易所的实施意见》

➢ 核心要点：1）交易所必须依法经过国务院相关部门批准设立；2）除了证券交易所和其他批准通过的交易场所外，不得将任何权益等额拆分公开 发行，权益持有人不得超200人；3）不得集中竞价、电子撮合、匿名交易、做市商等集中交易方式进行标准化合约交易；4）不能连续交易，交 易周期为T+5；

国发【2011】38号文《国务院关于清理整顿各类交易所切实防范金融风险的决定》

资料来源：中央政府网，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容

2.2.监管环境2：关于交易所的约束限定
国办发【2012】37号文《国务院办公厅关于清理政整顿各类交易所的实施意见》

资料来源：中央政府网，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容

2.2.监管环境2：关于交易所的约束限定

➢ NFT发行和交易都要避免拆分、集中交易等鼓励炒作等行为，在监管之下，相关产品被下架。

➢ 国内具体案例来看：阿里巴巴和敦煌美术研究院联系发布的敦煌飞天和九色鹿NFT皮肤，每份价格为10个支付宝积分加9.9元人民币，全球限量各8000 份。在二手交易平台上被炒作到百万元后，平台方很快将该NFT商品下架，并再次声明NFT不是虚拟货币。

➢ 此外，支付宝对NFT皮肤也对二次转让的期限进行了限制，且受让的NFT购买者必须持有该NFT皮肤两年后才能再次转让。

资料来源：支付宝，闲鱼，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容

2.3.监管环境3：确权及版权保护等问题不明晰

➢ NFT购买者通过购买NFT数字艺术品，取得的有可能仅仅是该数字资产的所有权，但NFT的铸造过程对于艺术品本身或版权本身没有限制：1）NFT发行方可能会侵犯他人作品的复制权、发行权和信息传播权；2）区块链对已上链作品可以信息追溯，但在铸造前的艺术品或版 权无法确权。

➢ 目前中国的NFT创作者多数为个人创作者，原生数字艺术品占到90%，目前国内对NFT数字藏品的相关确权尚未到位。NFT如若和传统艺术 收藏品行业相结合，艺术品等相关藏品实物的评估环节仍然缺乏三方中立机构的监管。

2021年中国NFT的创作者类型及分类占比 2021年中国NFT作品类型及分类占比

占比

2.3.监管环境3：确权及版权保护等问题不明晰

➢ 版权确权相关案例：《财新周刊》发布一篇特别报道《显影 | 中国告别比特币“挖矿”》，其中摄影记者丁刚的一幅拍摄藏族妇女双 手拎着比特币矿机的照片火热出圈，随后，在Opensea等各大NFT交易平台出现了大量该照片的NFT，售价大致在几枚至十几枚ETH不等, 其中最高售价有2021个ETH,价值从几万到上百万不等。

➢ 我们认为NFT+消费/奢侈品牌可能会是较好的结合点，一是提升品牌价值，二是避免相关版权问题，三是能发挥NFT的收藏属性。

财新记者拍摄藏族妇女正在搬运矿机的作品

资料来源：财新周刊，opensea，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容

2.4. NFT在监管下的探索路径总结

➢综合以上：

➢中国对NFT本身没有明确定性，当前收藏属性大于金融属性。NFT在中国的发展路径更加倾向于一种无 币化的探索，强调NFT作为数字资产的凭证属性、更加侧重版权保护等问题。根据国家相关文件，NFT 如果被认定为金融产品，必须有相对应的交易所交易，必须持有相关金融牌照，在这基础上NFT产品 的持有人不能超200人，T+5交易，且不得做标准化合约交易。

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资料来源：Non Fungible，国信证券经济研究所整理

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3.1.全球市场爆发，Opensea交易机制引领行业
➢ Opensea可以二级交易的优势是：平台够大、可跨链、低佣金、免铸造

➢ 根据Dune analytics,截至22年3月，Opensea占海外NFT总市场规模的50%（21年Opensea市场份额一直在95%以上，但LooksRare22年1月上线后迅速抢占市场，不过其大部分交易额来源于零版税的洗售交易，LooksRare的交易用户不足Opensea的1/5），Opensea的2月NFT交易额达48.72亿美元，是去年同期的50倍，Opensea依然是全球最大的NFT综合交易平台。

➢ 海外的NFT交易机制最显著的特征是去中心化的，目前可以实现跨链交易，平台的高流动性、低佣金、免Gas费铸造、多样性产品造就了Opensea成为全球最大 的NFT平台。目前Opensea一级和二级销售的交易手续费为2.5%。

0.00%

资料来源：Dune analytics，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容

3.1.全球市场爆发，Opensea交易机制引领行业
➢ 从海外监管对NFT的态度来看：以美国为例，美国证券交易委员会（SEC）认为，如果向公众提供NFT，并承诺其具有流动性及发行人会 提供其他服务，以此来增加NFT的价值，此类NFT可能会被认定本质为投资性质。由此可见，在海外尽管NFT因有虚拟属性而被受到监管 约束，但本质仍然被认定为证券。

➢ 各国对NFT都在NFT产品认定上都有越来越明晰的归属和监管，同时都在防范非法集资和洗钱上做出努力。

海外对NFT的监管态度

资料来源：SEC，ESMA，NFT618，国信证券经济研究所整理

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3.2.国内市场文交所具备牌照优势

➢ 根据前文，国家对交易所/交易平台的要求包括：1）国务院或金融办批复通过的交易所，持有相关金融牌照；2）固定交易场所的交易条件包括T+5，权益持有人不超200，非标准化合约交易 等；3）无币化交易或以国内法定人民币/数字人民币交易。目前来看，我们认为中国文化产权交易所（后文简称“文交所”）有显著的牌照优势：1）文交所的设立需要国务院及省的批复通 过，大股东多为地方国资；2）文交所从事的文化产权交易及相关投融资工作采用政府引导，市场化运作的方式；3）文交所最核心的指导文件是中宣发【2011】49号文，对交易平台有明确的 底层政策框架指导；4）目前地方文交所对数字文化产权交易已有相关布局或探索。

➢ 文交所职能：采用政府引导，市场化运作方式，以文化物权、债权、股权、知识产权等各类文化产权为交易对象，依法开展政策咨询、信息发布、产权交易、项目推介、投资引导、项目融资、权益评估、并购策划等服务，为各类文化产权流转提供交易平台及专业服务。

➢ 目前文交所的核心政策指导文件包括：国发【2011】38号文和中宣发【2011】49号文，其中49号文是在38号文指导下，推动文化产权交易和艺术品交易具体实施意见。国发【2011】38号文已 在2.2做过分析，文交所最核心的文件是和中宣发【2011】49号文。

文交所相关指导政策文件内容

资料来源：中央政府网，国务院，国信证券经济研究所整理

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3.2.国内市场文交所具备牌照优势
➢ 中宣发【2011】49号文解读要点：文交所平台的交易有明文规定，目前文交所交易内容也包括数字内容及版权相关线上内容；相关艺术 品的交易规则还在探索阶段。

中宣发【2011】49号文解读

资料来源：中央政府网，宣传部，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容

3.2.国内市场文交所具备牌照优势
➢ 各地文交所都有对数字化内容的探索，文交所已形成两个国家级+多个特色地方的基本格局，根据文交所官网发布的内容，各地文交所数字化探索相对超前的有成都、深圳、

资料来源：各地文交所官网，wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容

3.2.国内市场文交所具备牌照优势
➢ 各地文交所对数字化内容的探索
全国各地文交所发展现状及数字化内容探索

资料来源：各地文交所官网，wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容

3.3.数字人民币上线有望奠定交易基础

➢ 2022年1月4日数字人民币正式上线，我们认为数字人民币奠定了数字藏品的流通交易基础。数字人民币以数字形式存在，依靠国家信用，具有高法律地位以及 交易安全性，其自身具有价值，并支持双离线支付、交易可控匿名等特点，可降低银行现金管理成本，并实现对大额非法资金流动的监管。一方面数字人民币 可以逐渐确保NFT交易的资金安全，防止洗钱和非法集资；另一方面，同质化数字人民币相关监管政策的出台将给予非同质化的NFT行业相关政策指引。结合前 文文交所相关政策解读，我们认为相关数字藏品二级交易市场监管政策的出台有望逐步搭建全新的数字经济新体系。

数字人民币的货币定位、账户属性及支付特点

资料来源：极光大数据，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容

3.3.数字人民币上线有望奠定交易基础

➢ 中央及各部门高度重视法定数字货币的发展，出台多项相关行业倾斜政策，将数字人民币纳入国家“十四五”规划部署，督促各地方人 民政府开展数字人民币的试点工作，完善相关制度规则建设，深化法定数字货币对货币政策、金融体系、金融稳定性影响的研究评估，稳步落实数字人民币推广工作，扩大应用场景覆盖。元宇宙、NFT、新消费、区块链都有望成为应用场景。

数字人民币相关政策

资料来源：极光大数据，中央政府网，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容

3.3.数字人民币上线有望奠定交易基础

➢ 中央自2020年5月以来，试点城市政府积极响应“十四五”规划号召，联合银行开展红包试点活动，数字人民币app（试点版）安装用户 量持续提升，2021年度安装量同比增长3021.2%；2022年1月4日起，该款app正式上架各大应用商城，此前只能通过特定渠道下载，截至 2022年2月11日，数字人民币app安装量达1694.9万。随着试点工作的不断深入，数字人民币app（试点版）月活用户数持续提升，截至 2021年12月，app月活人用户达546.7万。

MAU（万）

3.4.若放开二次交易，中国NFT的市场空间有多大？

➢ 结合前文对国内监管政策的分析和对Opensea的介绍，我们认为中国的NFT平台将可能相对中心化、规模更小、监管可控，目前中国的NFT市场仍然停留在一级市场，二次交易 尚未放开。我们对中国NFT市场规模做了测算，核心结论是：若NFT二级市场放开，2026年中国的NFT市场规模约298亿（三方咨询机构头豹研究院测算为295亿），若中国未放 开二级交易市场，远期预测2026年NFT中国市场规模约为59.66亿，大约是放开后的1/5，我们预计远期2026年NFT市场规模在放开二级市场前后有四倍的规模差。

➢ 我们的测算基于以下假设：1）根据IDC，全球区块链市场至2028年复合增长率为66%，考虑国内发展势头较好，假设至2026年中国区块链市场的复合增速约为80%；2） 根据 Polynexus Capital合伙人安德鲁·施泰因沃尔德，2017-2020年海外NFT收藏品销售规模占区块链规模的37%，基于此我们假设中国NFT市场规模占区块链市场规模的37%；3）根据Non Fungible，海外头部NFT二级市场交易规模占NFT总交易规模自2017年的约50%增长至2021年底的约80%，乐观情况下，若中国2023年能正式放开二次交易，我们假设 2023-2026年二级市场规模占比分别是50%/60%/70%/80%。

资料来源：头豹研究院，IDC，Non Fungible，Dune analytics，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容

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4.1.投资逻辑

➢ 1）NFT交易平台的价值，相当于淘宝之于电商，NFT市场放开二次交易是行业市场空间真正打开的标志。我们认为NFT市场二次交易的放 开需要在国家金融监管之下展开，依托文交所平台的合作值得关注，尤其是地方国资传媒上市公司和头部互联网公司在NFT市场的探索。

一方面，地方国资背景的传媒公司参股地方文交所平台，另一方面，头部互联网大厂腾讯阿里正进行全产业链的深入探索，目前互联网 平台仍然停留在NFT发行端一级市场的布局。

➢ 2）NFT尚未在国内真正定性，收藏价值大于金融属性，无币化的版权确权探索是当前正在进行的清晰方向。建议关注版权类的相关公司 在NFT底层技术领域的布局。

➢ 3）若NFT（数字藏品）市场放开，有望盘活沉睡的文化资产、版权资源等内容，从而带动整个板块表现。建议从两个维度把握投资机会：1）在NFT/文交所等相关领域已经有所布局的相关标的视觉中国、三人行、浙文互联等标的；2）当前传媒内容板块整体处于估值历史低 位，NFT有望激活头部IP资源变现价值，提升商业化能力，推荐处于估值底部的芒果超媒、三七互娱、光线传媒、华策影视、姚记科技 等细分领域内容龙头。

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4.2.NFT相关传媒公司业务梳理

资料来源：wind，公司公告，国信证券经济研究所整理

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4.2.NFT相关传媒公司业务梳理

资料来源：wind，公司公告，国信证券经济研究所整理

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一、政策风险不确定性。当前NFT在国内尚未定性，二次交易市场是否能够放开都存在不可控性，相关规则、法律的制定也需要一定时间 周期，因而会影响NFT产业相关投资标的的业务落地。

二、NFT投机性的风险。NFT在国内仍然属于新鲜事物，相关人员借此走灰色地带扰乱市场结构，此前相关产品上线也面临被下架的风险，此外，相关产品也有非法集资和洗钱等问题。

三、国内区块链技术尚不成熟。国内区块链底层技术尚处于早期阶段，和国外比仍有一定的时间差，交易模式和海外Opensea有本质区别，NFT上链类别也和国外有较大差别。

四、版权保护风险。相关艺术品或数字资产的铸造需要建立在版权权属明晰的基础上，目前国内盗版问题尚未很好解决，因而NFT市场仍 然存在版权保护的漏洞。

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分析师承诺

作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未 就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。

重要声明

本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司 不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客 户发布的本报告完整版本为准。

本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司 可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关 更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管 理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。

本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投 资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切 后果不承担任何法律责任。

证券投资咨询业务的说明

本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者 建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评 论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。

发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等 投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。

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